2020年第二季度百威亞太銷售復(fù)蘇，預(yù)計收入降幅顯著改善；2020上半年有望實現(xiàn)正增長、業(yè)績較收入彈性更大。我們認(rèn)為公司基本面望在 2020上半年見底，未來逐步復(fù)蘇。復(fù)蘇的快慢與彈性除了與疫情可控程度相關(guān)外，還取決于：我國區(qū)域夜場渠道恢復(fù)情況；韓國不利競爭狀態(tài)能否依靠公司能力實現(xiàn)反轉(zhuǎn)，維持“增持”評級。

一、亞太主要地區(qū)2020年第二季度復(fù)蘇理想，預(yù)計收入降幅明顯縮窄。

1、我國：2020 年 4月，銷售環(huán)比復(fù)蘇、銷量同比下降 17%（2020Q1 公司我國區(qū)域銷量下降 46.5%）；5月，零售渠道已完全恢復(fù)、餐飲渠道恢復(fù)至 90%、夜場渠道恢復(fù)至 70%左右的水平。綜合考慮百威渠道占比情況，我們預(yù)計 Q2 銷量呈現(xiàn)中高單位數(shù)下滑。ASP方面，雖然夜場渠道在疫情中影響非常大且復(fù)蘇非常晚、拖累 ASP，但公司通過在 KA、電商等渠道引導(dǎo)消費升級，望通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級保持 ASP 正增長。綜合來看，預(yù)計 Q2 收入端下滑有望縮減至 5%-15%。

2、韓國：韓國地區(qū)主要受到疫情及競爭格局影響（2020Q1 韓國第二品牌 Hite 啤酒業(yè)務(wù)同增 29.4%，市場份額提升），公司 2020Q1 亞太東銷售額下降 20.8%，其中量/價分別-22.2%/+1.9%�？紤]到韓國并沒有實行嚴(yán)格的疫情管控措施，主要看消費情緒轉(zhuǎn)好，預(yù)計Q2公司銷量受益消費復(fù)蘇，環(huán)比改善；ASP 受益啤酒稅改革，延續(xù) Q1（+1.9%）趨勢。

3、印度：2020 年 3&4 月，印度封城拖累啤酒消費，5月啤酒消費略有起色、仍顯低迷，預(yù)計公司 Q2 印度地區(qū)收入較為疲軟。

二、我國高端化趨勢不變，韓國地區(qū)遇挑戰(zhàn)，低基數(shù)下盈利能力有望體現(xiàn)一定彈性。

1、我國：繼續(xù)推動高端化，預(yù)計 2020H2 收入端微增。分品類看，公司繼續(xù)推動主流品類向核心及核心+升級，Becks品牌引入國內(nèi)，與哈爾濱啤酒的協(xié)同發(fā)展；高端品類中，積極推廣百威各類品牌跨界合作（例如百威 X Moschino 等），并在廣東地區(qū)率先引入 Bud Light；超高端品類受疫情影響較輕，預(yù)計全年保持雙位數(shù)增長。

2、韓國：我們預(yù)計韓國主流啤酒競爭會持續(xù)全年，公司已推出價格更經(jīng)濟(jì)的 Filgood 品牌積極應(yīng)對競爭對手 Terra 等品牌的沖擊，未來將通過產(chǎn)品組合持續(xù)發(fā)力。2020H2，隨著疫情狀況緩解&韓國啤酒市場景氣復(fù)蘇，收入有望較上半年改善、同比增速持平左右。

3、盈利端：2020H2，隨著銷量恢復(fù)至正常水平，折舊&攤銷&人工等剛性費用得以攤薄，在亞太西高端化驅(qū)動下，毛利率有望實現(xiàn)提升。預(yù)計下半年銷售費用率保持去年同期較高水平，主要系疫情后加大促銷&韓國市場競爭影響；考慮科羅娜國產(chǎn)化等因素，分銷費用望有所節(jié)約。

綜合以上，疊加 2019 年低基數(shù)，我們認(rèn)為 2020H2 公司盈利端較收入端有一定彈性。（來源：啤酒網(wǎng)）

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