　　國臺酒業(yè)原計劃募資25億元,其中20億用于年產6500噸醬香型白酒技改擴建工程項目。對比之下，同在沖擊“醬酒第二股”的郎酒，擬募資合計74.54億元，約為國臺酒業(yè)的3倍。在醬酒熱下，產能作為核心競爭力，國臺酒業(yè)6500噸的擴產計劃，還抵不上隔壁小小金沙酒業(yè)的萬噸擴產計劃。

　　邏輯上，重新整理融資規(guī)模再度上市在情理之中，但事實還需國臺酒業(yè)開口表態(tài)�？梢钥隙ǖ氖�，相較于此前國臺董事長閆希軍6月7日對外回應的“計劃調整完十月底再報（IPO材料）”，此次披露的輔導備案情況表顯示，國臺酒業(yè)擬上報 IPO 材料時間為 2021年11月，計劃略有后延。

　　關聯交易，“業(yè)內常態(tài)”

　　有意思的是，在新發(fā)布的國臺上市輔導備案材料中，用另一種方式巧妙回應了監(jiān)管以及市場對其“關聯交易”問題的質疑。

　　據國臺酒業(yè)披露，閆希軍、吳迺峰、閆凱境和李畇慧為國臺酒業(yè) 的實際控制人，這四人通過直接與間接的方式，合計控制了國臺酒 84% 的股份。據記者梳理了解到，便作為大商參與國臺酒業(yè)交易的閆希軍家族實控企業(yè)們，在2017年-2019年間貢獻的營收分別占比達8.94%、5.8%、4.24%。

　　為此，國臺酒業(yè)特地披露了2020年向關聯企業(yè)銷售商品金額—— 6838 萬元，占收入比重 1.71% 。并稱“關聯交易所占比重逐年降低，關聯企業(yè)也從原本的大客戶轉變?yōu)榈谒拇罂蛻簟！?

　　不過，注意到，目前國臺酒業(yè)排名前三的大客戶，均為入股的持股經銷商王富強旗下公司。這就要回到國臺酒業(yè)的銷售機制上去追究了。

　　為了推進上市，國臺酒業(yè)早在2016年便推出了“股權激勵·廠商聯盟”機制，即經銷商入股，深度綁定上下游利益。根據此前國臺酒業(yè)披露的數據顯示，這部分持股經銷商共計104，在2017年-2019年期間，分別為公司貢獻了2.82億元、6.29億元、6.91億元營收，占比總營收比例57.40%、55.70%、38.04%。

　　對此，國臺酒業(yè)相關負責人分析表示，經銷商持股導致關聯交易在酒行業(yè)屬于常態(tài)，并沒有什么特殊。

　　比起“閆希軍家族實控企業(yè)們”與國臺酒業(yè)的關聯交易，持股經銷商們的采購動因同樣飽受爭議。而市場爭議的根源在于，國臺酒業(yè)的產能能否支撐起它的營收。

　　數據顯示，2018年至 2020 年國臺酒業(yè)的營收分別為 11.765 億元、 18.88 億元以及 40.05 億元；凈利潤分別為 2.4 億元、 4.11 億元以及 8.18 億元。而根據其招股書顯示，公司的國臺酒業(yè)的基酒產能約為6300噸。

　　不可否認的是，茅臺鎮(zhèn)上酒企、尤其是非上市酒企的產能和營收關系，很難找到一個準確的判斷標準。同處茅臺鎮(zhèn)的金沙酒業(yè)，目前產能1.9萬噸，2020年營收規(guī)模為27.3億元，以金沙酒相當的產能僅創(chuàng)造了7成國臺酒業(yè)的收入；坐擁2萬多噸產能的習酒，2020年營收突破百億規(guī)模……但在這飄忽不定的產出收入比上，國臺酒業(yè)可謂是輾壓群雄。

　　需要注意的是，正如同前述國臺酒業(yè)所說：“請各經銷商珍惜國臺十五年、國臺龍酒的稀缺配額，彰顯國臺酒的產品價值。”產能和產品如此稀缺，國臺酒業(yè)一邊營收飆漲的同時還不忘“囤貨”。

　　數據顯示，國臺酒業(yè)存貨由2017年末的11億元增加至2019年末的13.85億元，其中庫存商品由2017年的4665.49萬元增至2019年的1.14億元，3年增長144.35%。

　　白酒營銷專家蔡學飛對此分析表示，國臺酒業(yè)的業(yè)績增長是依靠醬香品類增長和全國性招商，沒有經過市場檢測，其庫存過高可能正是產品動銷率較低的表現；而且白酒的品牌樹立、成熟需要一個過程，在資本的催熟下，企業(yè)過快發(fā)展不利于相應渠道、組織、品牌的組建，會埋下風險；如果高速發(fā)展與市場動銷不匹配，帶來庫存量較大，就會引起價格波動等問題。

　　對賭協議？誰在著急？

　　從2001年有了上市之計開始，國臺酒業(yè)前前后后四次沖擊IPO：2011年、2017年、2019年，2021年……上市進程越來越急促，國臺的真面目也越來越迷。

　　坊間戲言稱，經銷商們想賣閆希軍的酒，是因為更想買他的股票。早在2015年，作為經銷商持股的典型，口子窖就以上市帶起了多位億萬富豪。根據口子窖2015年年報顯示，安徽省黃海商貿有限公司占口子窖股份份額2.98%，市值估算約有6.37億元。淮北市順達商貿有限公司占口子窖股份份額2.50%，市值估算約有5.34億元。陜西天駒實業(yè)有限公司占有口子窖股份2.02%，市值估算約有4.32億元。

　　事實上，特殊的經銷商入股制度，讓監(jiān)管對國臺酒業(yè)是否與持股人之間存在對賭協議提出過質疑。

　　此前有消息盛傳，國臺酒業(yè)與多名股東存在對賭條款，其中一項條款為，若國臺酒業(yè)有限在2021年12月31日未能完成首次公開發(fā)行并上市，上述投資人有權要求國臺集團及天士力大健康以現金回購的方式回購投資人持有的全部股權。盡管該消息并未得到證實，但國臺酒業(yè)IPO確實步子越來越緊湊。

　　另外，在國臺酒業(yè)的持股股東之列，央企基金、惠州聯訊、弘盛聯發(fā)等背后實控人分別為國資委、廣州經開區(qū)管理委員會以及深圳國資委。相關資本是否有耐心等待國臺酒業(yè)病根除盡，也未可知。

　　湯藥同源的國臺酒業(yè)，自然也散發(fā)著造富的誘人氣息。但從公司經銷商規(guī)模來看，愿意等的人越來越少了。

　　根據國臺酒業(yè)披露信息顯示，公司有104家經銷商曾通過共創(chuàng)合伙、合創(chuàng)合伙、金創(chuàng)合伙平臺持有國臺的股權，增資單價為10元/股注冊資本。不過，在隨后“經銷商變動相關信息”披露時，數據突然減少為75家，退出持股經銷商29家。

　　消失的持股經銷商和產出收入比、突然終止IPO審查等眾多問題一樣，都在等待國臺酒業(yè)的答復。（文章來源：中國白酒網）